Những quy định mới đều nhằm hạn chế khả năng cho vay dễ dãi nhờ những quan hệ nội bộ. Đây là định hướng đúng, dù rằng để nắn dòng vốn như vậy sẽ luôn tạo nên những hệ quả không được hoan nghênh trong ngắn hạn.

Trong ngắn hạn dòng vốn đầu cơ có thể bị tác động, nhưng về dài hạn, người viết cho rằng các quy định mới sẽ giúp lành mạnh hóa dòng vốn, ngăn ngừa những bong bóng đầu cơ quá mức.

Ảnh minh họa.

Hy sinh ngắn hạn…

Nguồn vốn trên thị trường chứng khoán thông thường có hai dạng chính: vốn tự có của các thành phần thị trường và vốn vay. Rất khó để định lượng chính xác quy mô của các nguồn vốn này. Tuy vậy việc sử dụng vốn vay là có vì thực tế quy định pháp luật hiện đã cho phép dịch vụ giao dịch ký quỹ.

Liên quan đến dòng vốn vay, dịch vụ giao dịch ký quỹ thường xuất phát từ hai nguồn chính: vốn tự có của các công ty chứng khoán và vốn các công ty chứng khoán đi vay lại để cho vay. Nguồn vay lại của các công ty chứng khoán thường là từ kênh ngân hàng.

Thông tư 36 xuất hiện đã đưa ra một số quy định mới trong hoạt động cho vay để điều chỉnh mối quan hệ tín dụng giữa ngân hàng và thị trường chứng khoán, mà ảnh hưởng trực tiếp là mối quan hệ với công ty chứng khoán, công ty con, công ty sân sau.

Việc đưa ra những quy định trong văn bản luật không phải là ngẫu nhiên hay bột phát trong một thời điểm. Nó xuất phát từ những hệ lụy trên thực tế, từ đó thúc đẩy hệ thống pháp luật điều chỉnh.

Chẳng hạn với thị trường chứng khoán Việt Nam bùng nổ quá mức năm 2007 do khả năng cho vay quá dễ dãi trong bối cảnh dư thừa tiền mặt của hệ thống ngân hàng đã dẫn đến những điều khoản hạn chế của Chỉ thị 03 của Ngân hàng Nhà nước. Hay như ở Mỹ, Đạo luật Glass-Steagall ra đời năm 1933 nhằm đối phó với cuộc sụp đổ năm 1929, đặt ra bức tường ngăn cách giữa hệ thống ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư.

Một thực tế là hoạt động cho vay trên thị trường vốn Việt Nam có những mối quan hệ khá phức tạp giữa hệ thống ngân hàng với các công ty con, công ty sân sau. Khi thị trường chứng khoán bùng nổ, các công ty chứng khoán con tiếp cận được nguồn vốn rất dồi dào của ngân hàng mẹ và được hưởng lợi từ sự dễ dãi trong quản trị rủi ro.

Với nguồn vốn dồi dào giá rẻ này, các công ty chứng khoán lại cho vay dễ dãi đối với khách hàng VIP, các công ty sân sau của các thành viên quản trị. Dòng vốn lòng vòng và dễ dãi này đã tạo ra nhiều nguy cơ bong bóng giá trên thị trường.

Thông tư 36 mang tinh thần chính là điều chỉnh các mối quan hệ đó. Những quy định mới đều nhằm hạn chế khả năng cho vay dễ dãi nhờ những quan hệ nội bộ. Đây là định hướng đúng, dù rằng để nắn dòng vốn như vậy sẽ luôn tạo nên những hệ quả không được hoan nghênh trong ngắn hạn.

Những trường hợp cơ bản có thể nhìn thấy rõ, chẳng hạn việc ngân hàng có tỷ lệ nợ xấu trên 3% hiện đang cho vay chứng khoán sẽ phải dừng lại. Từ quan điểm của cơ quan quản lý, nợ xấu cao tức là bản thân ngân hàng đang gặp rủi ro. Khi chưa xử lý được rủi ro của mình mà lại cho vay nhiều với một lĩnh vực cũng rủi ro cao như chứng khoán là điều bất cập.

Tuy nhiên từ phía ngược lại, rõ ràng cả ngân hàng lẫn công ty chứng khoán đang có quan hệ tín dụng không thể cảm thấy thoải mái khi bị chặn dòng vốn như vậy.

Hay như với công ty chứng khoán là con của ngân hàng mẹ, khả năng tiếp cận vốn gần như bất kỳ lúc nào khi cần,hạn mức tín dụng cũng mềm dẻo hơn nhiều. Mối quan hệ mật thiết giữa hai bên tất yếu dẫn đến những tiêu chuẩn quản lý rủi ro dễ dãi hơn.

Khi một văn bản pháp luật được thiết kế để điều chỉnh các mối quan hệ đang diễn ra thì chắc chắn sẽ gây nên những tác động. Nếu không tạo nên tác động thì đã không cần đến văn bản đó. Điều quan trọng là để hướng tới một lợi ích dài hạn, phải chấp nhận những hệ quả nhất định trong ngắn hạn.

Cơ cấu vốn sẽ đổi thay

Lúc này còn sớm để khẳng định chắc chắn rằng nguồn vốn trên thị trường chứng khoán sẽ bị thu hẹp. Những số liệu hiện tại cho thấy nguồn tín dụng cho chứng khoán vẫn chưa được sử dụng hết.

Tác động lớn nhất và có thể là nhanh nhất sẽ diễn ra ở hoạt động đầu cơ. Đa phần sử dụng đòn bẩy tài chính lớn là các nhà đầu tư cá nhân. Các tổ chức lớn có nguồn vốn dồi dào và có những quy định chặt chẽ trong việc sử dụng đòn bẩy.

Mặt khác những cổ phiếu đầu cơ lại là địa chỉ hấp dẫn dòng vốn nóng nhiều nhất vì chỉ có lợi nhuận lớn mới đủ sức lôi kéo dòng vốn vay mượn. Khả năng vay mượn hạn chế, rủi ro bị quản lý chặt chẽ hơn sẽ làm giảm hoạt động đầu cơ.

Sử dụng đòn bẩy tài chính là một phần không thể thiếu trên thị trường. Tuy nhiên để đảm bảo tính bền vững, dòng tiền tự có vẫn là điều quyết định. Thị trường chứng khoán cần dựa nhiều hơn vào nguồn vốn xã hội, thay vì dựa vào nguồn vốn từ hệ thống ngân hàng, nhất là thời điểm các ngân hàng đang chịu áp lực tái cơ cấu, giảm tỷ lệ nợ xấu.

Thông tư 36 ra đời sẽ làm thay đổi đáng kể cơ cấu nguồn vốn trên thị trường chứng khoán. Các công ty chứng khoán sẽ phải tìm kiếm các nguồn vốn khác, thay vì chỉ dựa vào vốn ngân hàng. Các hệ quả dễ thấy sớm nhất là hoạt động tăng vốn để nâng cao năng lực tài chính; phát hành trái phiếu vay mượn vốn từ các kênh đầu tư khác…

Ít nhất, đó cũng là nguồn vốn dài hạn hơn nhiều so với vốn vay ngân hàng.